在经济动荡的时候，巴菲特是如何操作的？

文丨莫尼什·帕伯莱

编辑丨李健

编者按

印度裔投资人莫尼什·帕伯莱日前在帕伯莱基金（PabraiInvestmentFunds）的官网上发表了一篇文章，为“巴菲特因为什么也不做而成功”，讲述了巴菲特这个策略是如何在经济环境明显出现变化的时候，依然保持镇定，同时通过这个策略获胜的。本刊获得授权编译，与读者分享。

沃伦·巴菲特被誉为有史以来最优秀的投资者之一。但许多人可能会惊讶地发现，他的投资策略常常包括他所说的“坐着不动”。有几年的时间里，伯克希尔·哈撒韦没有购买过一股股票，即便期间出现了一些巨大的波动。有时候，什么也不做就是你能做的最好的事情。

十七世纪法国科学家布莱兹·帕斯卡因为他在纯几何学领域的贡献而被人们记住。在他生活的39年里，他发明了诸如现代的注射器、液压机和第一台数字计算器等现代基础设备。而且，他还是一位深刻的哲学家。我最喜欢的帕斯卡引述之一是：“人类所有的痛苦都源于无法独自安静地坐在房间里。”

我经常认为，帕斯卡的话，稍作修改，可能非常适合形容投资：“所有投资组合经理的痛苦都源于无法独自安静地坐在房间里。”

曾经的聪明人，现在的失败者

为什么投资组合经理应该坐着无所事事？这为什么对他们有好处？让我们从D.E.Shaw&Co.的故事开始。成立于1988年，Shaw公司由一些最聪明的数学家、计算机科学家和债券交易专家组成。杰夫·贝索斯在开始亚马逊之旅前曾在Shaw工作。这些人发现，在债券市场上利用一些高度复杂的债券套利交易算法进行无风险套利可以赚很多钱。Shaw能够利用债券市场上微小的短期低效率，用高度杠杆化的资本来获利。年化回报率非常可观——而且全部都是无风险的！

Shaw将他们的交易设为自动模式，几乎不需要人为调整。他们来上班，大部分时间都在打台球或玩电子游戏，或者只是闲聊。Shaw的每位员工的利润是天文数字，每个人都对这种乌托邦式的安排感到满意。但时间一长，这些书呆子变得焦虑——他们想做点什么，他们觉得自动模式只是触及了交易的表面，如果他们深入挖掘，将会发现更多的金子。于是他们开始调整系统，试图提高回报。（结果是，他们的回报率不如之前的好。）

长期资本管理公司（LTCM）也走过类似的道路。这个基金曾被认为是华尔街最庞大、最聪明的，没有人想到他们会失败。然而，当一系列经济事件突然发生，而这些事件并不符合历史模型时，LTCM从纯粹的无风险套利逐渐转向在股票市场上玩高风险的套利游戏。虽然回报看起来很诱人，但因为没有短期的保证收敛和高杠杆的头寸，在经济动荡的时候，巴菲特是如何操作的？最终的结果是LTCM几乎毁于一旦。

与其他学科相比，基金管理在许多方面很奇怪——在这里，努力工作和智力并不一定带来满意的结果。正如沃伦·巴菲特在1998年伯克希尔·哈撒韦年度会议上简洁地指出的：“我们不会因为行动而得到报酬，只会因为正确而得到报酬。至于我们要等多久，我们会无限期地等待！”

巴菲特和他的商业伙伴查理·芒格无疑是我遇到过的最聪明的人之二。但是，正如我们在Shaw和LTCM看到的那样，高智商并不一定会导致出色的投资结果。毕竟，LTCM的创始人中有诺贝尔经济学奖得主。从长远来看，这对他们并没有太大的好处。事实上，他们聪明反被聪明误。在1999年接受《商业周刊》采访时，巴菲特表示：“投资成功与智商无关——一旦你拥有了普通的智力，你所需要的是控制冲动。”

在定价过高的漫长时期“做其他事情”

Shaw和LTCM的事件表明，高智商的人很难坐在那里沉思。问题是，一旦你开始陷入这些智力上的刺激，你就会不断寻找正确答案然后采取行动——这通常会导致投资者的不良结果。通过多年来仔细观察巴菲特和芒格，并通过他们的演讲和著作深入了解他们的心理，我清楚地看到，像Shaw和LTCM的人一样，这两个人每天都需要大量的智力刺激，就像他们日常饮食的一部分。他们如何在不采取冲动行动的情况下，满足这种智力刺激的渴望呢？有几个因素值得考虑：

当巴菲特打桥牌（通常每周10-20小时）时，芒格大部分时间都在扩展他的世俗智慧，并不断改进他的心理模型框架。他是一个贪婪的读者，阅读各种主题的知识性引人入胜的书籍，从不同的冰河时代到《国家财富与贫困》。他花费相当多的时间将从一个研究领域获得的视角应用到其他学科——尤其是资本配置。在2002年年的Wesco年会上，芒格承认伯克希尔最初的几亿美元来自于“对一切事物进行盖革计数器探测”，但随后的数十亿美元来自于简单地“等待那些显而易见的机会”或者正如巴菲特所说，“等待电话铃声响起”。

巴菲特仍然倾向于对很多东西进行盖革计数器探测。他是如何避免陷入麻烦的？我相信有三个原因：

1.如果一个人知道何时运行盖革计数器，那么运行它就可以非常有效。反思以下引述：

直到1974年，巴菲特几乎没有进行过公开市场投资。在1970-1974年的四年里，标准普尔500指数的市盈率从20降到了7。到1974年，他承认出售了“他最近以3倍收益购买的股票，并购买了以2倍收益出售的股票”。从1984年到1987年，巴菲特没有为伯克希尔投资组合购买过任何新的股权头寸。伯克希尔·哈撒韦坐拥大量现金，但他仍然没有采取行动。在1987年下半年，伯克希尔用那堆现金购买了价值超过10亿美元的可口可乐，超过了公司5%的股份。他将伯克希尔·哈撒韦账面价值的25%投资于他们不控制的一家公司！

1970-1973年和1984-1987年，巴菲特和查理在做什么？这两个人都意识到，成功的投资需要耐心和纪律，在市场被低估的相对不频繁的时期进行大规模投注，并在市场完全定价或定价过高的漫长时期“做其他事情”。我敢打赌，1972年巴菲特打桥牌的次数比1974年多得多。

2.盖革计数器方法在较小、关注度较低的公司和一系列特殊情况下效果更好。鉴于它们的典型规模较小，投资这些公司对今天的伯克希尔·哈撒韦来说毫无意义。所以巴菲特通常为他的个人投资组合进行投资。一个很好的例子是他对抵押贷款REITLaserMortgageManagement(LMM)的投资，其中清算价值和股价之间有不错的差价。这些LMM类型的投资对巴菲特的个人投资组合来说是重要的，更重要的是，它们消耗了可能导致伯克希尔·哈撒韦不那么好的投资结果的智力剩余。

巴菲特很灵活，当公共市场过热时，他会将盖革计数器从股票市场移开，转向其他效率低下的领域。这些包括高收益债券（伯克希尔在2001年以深度折扣购买了价值超过10亿美元的Finova债券）、REITs（在2000年为自己的投资组合购买了FirstIndustrialRealty，当时REIT收益率惊人）或他最近在白银上的投资冒险。

3.芒格和巴菲特的关系是非同寻常的。这两个人都是极其独立的思考者，而且都更喜欢单独工作。当巴菲特有一个投资想法时，在它通过他的过滤器之后，他通常会把它告诉芒格。然后芒格将他广泛的心智模型框架应用于找出巴菲特想法的缺陷，并驳回他们中的大多数。很少有想法能通过巴菲特，它必须是一个完全显而易见的想法，才能通过他们两个人的筛选。

巴菲特和芒格的“不做什么”与交易所里每天的疯狂买卖形成了鲜明对比。这让我回到了一个基本问题：为什么我们将投资组合经理设定为全职专业人士，并期望他们“每天都做一些聪明的事情”？基金管理行业需要反思帕斯卡的有力话语，以及沃伦·巴菲特和查理·芒格如何弄清楚如何无限期地独自安静地坐在房间里。

（作者莫尼什·帕伯莱（MohnishPabrai）是PabraiInvestmentFunds的管理合伙人，这是一家专注于价值的伊利诺伊州投资基金集团。在发表时，帕伯莱持有伯克希尔·哈撒韦的长期头寸。本文首发于发表在Fool.com上的TheMotleyFool栏目。文中观点仅代表作者个人，不代表本刊立场。文中提及个股仅做分析，不做投资建议。）